行动纲要

持续护理退休社区

• 持续护理退休社区（CCRCs）最初是由基于信仰的非营利组织开创的，是老年人的替代住所，提供独立的居住单元（公寓或别墅）、居住设施和连续的医疗服务。
• CCRC提供的服务通常包括独立住房、餐饮、活动、交通和家政服务；医生、处方药和康复服务；以及熟练的护理和记忆护理服务。

隐现的危机

• “A型”合同元素是一种威胁。 CCRCs主要通过三种方式与其居民签约。在一种合同形式（A型合同）下，许多CCRCs提供软承诺，即使在特定居民耗尽其个人资源后，也将继续提供护理直至死亡。
• 包括嵌入式保险合同。 尽管这些A型结构实现了其以信仰为基础的创始组织的慈善使命，但它们也产生了复杂的长期护理保险义务，大多数运营商没有妥善承保，大多数州也没有监管。
• 结果是普遍的精算破产。 许多发行A类合同的贷款资本不足，精算储备不足，几乎没有或根本没有股本来弥补现金流的意外短缺。这反过来又造成了系统性风险，可能会使大量美国老年人在经济和医疗方面处于弱势。

专业设计的解决方案:修改后的巨灾债券

• 风险民主化。 与巨灾债券将一系列特定的自然灾难风险从发起人转移给投资者一样，我们的自营结构提议将CCRC违约的部分精算风险从老年居民和经营者转移给私人投资者和保险公司。
• 老年居民受到保护。 如果被采用，这种结构可以有效地减轻整个CCRC行业的系统性风险，解除老龄居民作为无担保债权人的角色，并创造一种新的保险类别/产品，其精算风险可以进行精算定价和监管。

在过去的50年里，主要由信仰组织和其他非营利组织赞助的持续护理退休社区（CCRC）为活跃的老年人提供住宿。这些成年人通常在75岁至80岁出头，一旦在新住所安顿下来，他们就能够独立生活。这些设施旨在提供越来越多的强化护理，包括辅助生活、护理和记忆护理，因为居民在生命的最后阶段变得越来越虚弱。

在一种通常被称为A类的合同形式下，许多此类设施提供了一个软承诺，即即使在某个特定居民耗尽其个人财务资源后，仍将继续提供护理直至死亡。A类合同的价格通常包括六位数的初始入场费和持续的月费，这些费用随着通货膨胀而增长，但与任何特定居民所需的护理水平无关。隐含的假设是设施运营商将 保留 从入场费中提取足够的现金，为其长期精算义务提供资金。

作为宗教或使命驱动的非营利组织，这种终身关怀承诺与最初的发起人和当前的经营者的慈善目标是一致的。然而，在现实中，这些结构产生了高度复杂的长期护理保险义务，大多数运营商没有妥善承保，大多数州也没有像保险合同那样进行监管。结果是，许多发行A类合同的贷款储备不足，几乎没有或根本没有股本来弥补现金流的意外短缺。

本文的第一个目标是理解由于这些监管不足但根深蒂固的保险产品而导致的中国农村信用社潜在的系统性风险。其二是提出一个创新的解决方案，说明该行业如何通过应用成熟的巨灾债券和抵押贷款保险概念和结构来弥补资本和储备缺口。

持续护理退休社区简介

持续护理退休社区是老年人的居住替代方案，根据单一合同提供独立的居住单元（公寓或小屋）、居住设施和连续的长期护理服务，居民可能需要这些服务以满足其随着时间推移而发生的健康需求变化。

CCRCs成立于75年前。当时，主要是宗教组织创建了这些慈善团体，为他们的老年居民提供终身护理，以换取基本上所有的资产。尽管这些非营利机构继续拥有和运营大量CCRCs，但许多营利性公司已经进入市场，提供类似的设施和服务，但没有终身护理保障。

典型的CCRC为其居民提供以下居住和医疗保健服务:

• 独立住房，包括餐饮、社交活动、定期交通、家政和维修；
• 获得医生、处方药和康复服务；
• 成人之家提供的支持性住房和住房服务；丰富的居住环境；或辅助生活住所；和
• 为暂时患病或需要长期护理的居民提供专业护理和记忆护理服务。

CCRC合同的类型

CCRC合约有三种基本类型。它们如下:

• 人寿保险或延期合同（A类）: 作为最昂贵的合同类型，A类选项提供无限辅助生活和专业护理服务，无需额外收费。这种合同类型通常包括维持护理水平直至死亡的软承诺。
• 修改后的合同（B类）: 这种合同类型在规定的时间段内提供一组固定的服务。与a类合同相比，B类合同的月费通常较低，同时提供类似的住房和居住设施。合同到期时，可以根据需要继续提供服务，但每月费用结构会升级。
• 收费服务合同（C类）: 这些合同通常要求的初始注册费低于A类和B类合同，或者完全免费。对于C类合同，可能会提供部分或全部相同的住宿服务和设施，但辅助生活和专业护理服务通常按日支付，且市场价格较高。

CCRCs中隐含的精算风险

传统上，CCRC设施主要作为房地产和医疗服务公司进行组织和融资，但在概念上也包括多种隐性保险产品，如长期护理和年金类型的义务。

该行业及其发展方式面临的挑战是，这些隐含保险产品尚未经过精算承保，发起人（CCRC运营商）的可用资产通常不足以承担这些合同固有的许多长期财务义务。相反，运营商依靠来自入场费的高现金流、随时可以进入免税债券市场以及持续经营GAAP会计来为其运营和资本支出融资。不幸的是，他们在这样做的时候没有为他们根据合同或在营销资料中承诺的长期义务建立适当的精算准备金。

其结果是，这些机构中有许多在精算上已经资不抵债，一旦入场费出现哪怕是适度的市场化中断，它们都有很大的破产风险。由于债券持有人通常对CCRCs的所有资产（包括房地产和未来的月费）拥有第一留置权，居民越来越容易成为最脆弱的无担保债权人。举例来说，根据康复设施认证委员会（CARF）公布的最新数据，签发A类合同的后25%经营者:

• 无法从持续运营收入中支付超过23%的偿债费用；
• 收取入场费前的运营现金流至少为负2.3%；和
• 拥有很少或没有资产。

此外，许多CCRC运营商还创建了 可退还的报名费计划，尽管标价高于 不可退还的费用，这增加了当期现金流，以换取在未来某个时候退还大部分报名费的无担保承诺。这些退款最常见的情况是在特定居民死亡或离开设施时进行。然而，在新的住户取代前任住户并取代前任住户的入场费之前，不会有现金转手。

精算和监管对策

精算界意识到了这个问题，90年代的一些论文证明了这一点。但考虑到这些运营商大多是以使命为导向的非营利组织，很难获得股权资本，以及它们基于现金流的运营模式在历史上一直保持得相当好，因此很少做出有意义的改变。此外，监管机构历来更关注护理质量，而不是行业参与者的财务健康或偿付能力。

好消息是，随着婴儿潮一代开始退休，这种模式开始发生变化，新参与者对该行业的财务健康状况和地位进行了更密切的评估。举例来说，为了应对最近几次高调的破产事件，佛罗里达州2017年立法会议提出了一项立法，要求运营商为其未来发生的负债持有精算准备金。尽管该行业强烈反对这项立法，但它已被重新提交给下一届会议。在这个关头，似乎有合理的可能性做出改变，以解决迫在眉睫的问题。

然而，这里显而易见的挑战是，很少有经营者拥有或能够获得足够的资本来遵守真正的精算准备金要求，这就引出了本文的第二部分。

吸引私人资本的创新解决方案

现行会计和监管标准

在缺乏真实权益或精算准备金的情况下，大多数州监管机构要求运营商拥有与年度运营费用相关的法定（现金）准备金，报告为手头现金天数。一些运营商还报告了一个缓冲比率，等于不受限制的现金除以年度债务还本付息，如果对这些负债的精算估计少于资产负债表上记录的非现金递延收入负债，GAAP不要求记录未来负债。这一公认会计原则的摘录如下:

因此，基于这些要求，精算上资不抵债的实体有可能以远低于现值基础上履行长期义务所需的流动资产来满足GAAP和监管机构的持续经营要求。再加上CARF的数据显示长期债务占总资本（定义为无限制净资产+长期债务）的47%至105%，该行业需要一种方法来积累实际股本，同时降低居民的破产风险，直到可以获得这笔资本。

解决方案是:修改后的巨灾债券

上面的图1展示了一个概念，说明如何使用修改后的巨灾债券结构来社会化任何个体经营者的近期破产风险，同时随着时间的推移积累资本以取代投入的资本。

使用几个运算符创建一个假设的示例，该结构将按如下方式工作:

1. A 长期固定收益基金 （LDFI）将从机构和高净值（HNW）个人那里筹集资金。一家保险公司最有可能成为该基金的发起人，并担任该基金的普通合伙人。
2. LDFI将投资于 摊销优先股 由以下机构发行 信任 （见上文CCRC居民信托基金）为居民的利益而设立。这些股票将在合同期限（可能为15-20年）内产生一定的利率（例如每年9%-12%）。
3. 信托公司将这些现金投资给主办保险公司，后者将按市场利率（如3%–5%）向信托公司交付年金合同。该年金的期限与APS的预期期限相同。
4. CCRC居民将被要求向信托公司支付相当于当前入场费和月租费3%-5%的额外费用，该费用将:
   • 支付利息成本的余额；
   • 积累所需的精算准备金；和
   • 一旦达到精算准备金要求，偿还APS本金。
5. 该信托将只向APS支付利息，同时积累与所需精算准备金相等的权益。
   • 这种权益将从单利期的保费和年金支付的超额中积累。
   • 一旦信托的权益等于所需的精算准备金，任何超出利息支付的现金都将用于分期偿还APS，直到本金全部偿还。
   • 假设模型表明，行动计划的期限约为20年，持续时间约为10年。

国家监督

国家保险监管办公室（OIR）将负责监督信托和每个受保CCRC的经营业绩。如果任何一个CCRC无法履行其债权人义务，同时也无法为其居民提供适当的护理标准，那么OIR将有权对CCRC进行破产管理，并在破产法院的监督下任命一名接管人。然后，信托将进入“决胜阶段”，类似于抵押债券保险。

按照优先顺序，决胜期旨在1）保护居民度过余生，2）向有担保债券持有人支付本金和利息，3）向CCRC居民信托基金的APS投资者返还本金和利息，以及4）在资金可用时向居民支付任何累积的可退还入场费。假设模型表明，如果破产管理在第五年发生，信托中的可用资产将足以在30年的决胜期内实现所有这些目标。下一段将为您详细介绍一个假设的破产管理场景的示例。

假设的破产管理情景

该破产管理场景是在APS发行的第五年末使用以下假设进行的假设建模:

CCRC业务（由OIR指定的接管人管理）

1. 居民留在原地，设施继续在现有的月费和信托保费结构下运营。费用可以随着通货膨胀而上涨，涨幅与过去相似。
2. 入场费减少50%，作为吸引新居民的市场诱因，并使CCRC能够持续经营。鉴于CCRC在破产管理中的信用状况，不允许退还报名费。
   • 在大约20年后达到市场水平之前，入场费的增长速度应略高于这一折扣基数的通胀率。
3. 根据假设示例中编制的损益表，这一水平的居民资金足以覆盖整个破产管理期间的运营和资本折旧。
   • 运营产生的等于折旧的现金流被假定为资本支出的再投资，以使设施在整个决胜期内不会恶化，但不允许进行新的建设。

CCRC居民信托支持和债权人现金流

1. CCRC居民信托资产可用于支持CCRC业务（可能作为循环信贷额度的担保），并向有担保债券持有人支付款项，直至其本金和利息得到返还。
   • 摊销优先股的所有利息和/或本金支付将停止，直到债券持有人全部偿还。和
   • APS的单利将继续增长。
2. 可用于支付债券持有人款项的信托资产包括:
   • 用初始APS投资收益购买的年金的所有现金支付；
   • 居民缴纳的所有保费；和
   • 信托累积资本的所有收益。
3. 债券持有人将获得复利，并在决胜期的每一年获得信托资产现金流的100%，直到债券持有人收到其本金和应计利息的100%。假设的例子表明，在大约11年的破产管理后，债券持有人将完全恢复正常。考虑到债务水平和现有债券的实际条款，这是一个合理的结果。
4. 当债券持有人获得偿付时，分期偿还的优先股股东将从信托的现金流中获得偿付，该现金流此前已支付给债券持有人。在模拟情景下，投资者将在破产管理的大约22年内收到其本金和应计单利。由于时间价值下降，他们将损失大约35%的投资，但考虑到这些证券的高额应付利息以及在这种困境中的全面名义复苏，这是一个合理的结果。
5. 在破产管理期间，任何现有的、合同约定的、可退还的入场费将继续无息累积。当APS持有者被支付时，这些累积的退款将按照发生的顺序支付。信托资产将足以在破产管理的大约26年内履行这些义务。实际价值（相对于名义价值）将大幅下降，但由于居民将在其家中受到安全保护，在他们的一生中不会受到干扰，因此对于可能继承这些退款的家庭成员来说，这是一个合理的结果。
6. 当所有这些支付完成后，信托将继续积累股本，直到积累了适当的精算准备金。届时，破产管理将结束，运营将恢复到之前的非营利组织（或其他指定组织）。

这种监管结构和破产管理的好处

这种破产管理结构的主要好处是，居民在余生中的房屋和投资都受到保护。这是在合理的市场假设下实现的，国家没有通过医疗补助或任何其他类型的财政计划提供任何额外的财政捐助。额外的好处是，担保债券持有人的投资受到保护，因此CCRCs将继续进入担保贷款市场。

最后，投资于摊销优先股的无担保债权人和预期可退还费用的居民继承人也能够在一段时间内收回部分价值。相对于根据破产法第11章申请破产保护，这些结果对所有参与者都有很大好处。根据破产保护，对居民的唯一支持是医疗补助计划，债券持有人的证券相对于债务金额的价值令人怀疑，可退还的费用完全是损失。所有这些都依赖于一个允许私人资本通过上述CCRC居民信托支持CCRC的监管结构。

关键问题和所需的监管行动

必须解决的主要问题是每个CCRC经营者及其相关居民的逆向选择和道德风险。如果没有监管授权，只有最资不抵债的CCRCs才会加入该计划。这可以通过要求记录精算准备金的州保险规则相对容易地解决，但这些规则必须允许非营利组织使用这里概述的盈利摊销优先股结构。由于购买优先股的基金将对其收益征税，这似乎不是一个重大的立法问题。

同样，居民为信托基金支付的保费也需要进行调整，以使基金不受运营商信用风险的影响。这可以通过直接支付给信托、锁箱/瀑布支付安排或任何其他方式来实现，但同样只需遵守适当的规则。保费金额可能需要接受监管审查以防止滥用，但只要这种审查是精算的和基于市场的，资本需求就很大，理性定价可能是允许的。

更困难的任务是制定规则，在CCRC运营商违约的情况下管理行动和机构控制。这里概述的方法似乎可以实现预期的结果，同时适当地平衡各方的利益，但关于具体细节的争论可能是情绪化的，因为目前的运营商主要是以使命为中心的非营利组织。

创建这种结构的一个重要步骤是与州立法机构和保险监管机构密切合作，制定规则，允许私人资本以尽可能低的成本帮助解决这一问题。鉴于目前的拟议立法，佛罗里达州似乎是开始这一讨论的理想地点，一旦模型到位，北卡罗来纳州和马里兰州将是合乎逻辑的下一步考虑到它们的历史和目前的法规。

结论

在接下来的40年里，数百万美国人将需要更高级别的护理。如果持续护理退休社区能够适当地资本化以履行其长期财务义务，它们将为这一问题提供一个极好的解决方案。这里描述的CCRC居民信托结构可以帮助该行业实现这一目标，并通过为CCRC运营商及其居民提供他们在生命最后几年应该期望和应该得到的安全和安心，为赞助保险公司及其投资者释放巨大的财务价值。